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(資料圖片僅供參考)

投資邏輯：

1、美國核心頁巖油產區鉆井&完井強度回落，2023 年原油產量增量或大幅低于預期：我們通過綜合鉆機數據，高頻衛星影像及合成孔徑雷達SAR 監測數據，發現2023 年初至今美國頁巖油開采活躍度顯著弱于預期。當前美國活躍油井鉆機數量自2022 年12 月恢復至階段性高位（627 臺）后開始持續回落，截至7 月14 日美國活躍油井鉆機數量僅有537 臺左右。美國頁巖油核心產區也維持這一趨勢，Permian / Eagle Ford / Bakken 活躍鉆機數當前維持在326/59/35 臺左右，均處于歷史中低水平。與此同時，美國新增鉆井數與完井數量均出現一定回落，但完井數相對下降更為明顯，庫存井數去庫速度減緩，開采強度整體回落，但或許說明美國完井階段或許存在產能瓶頸或開發意愿不足。油氣井完井數與原油產量存在較為顯著的關聯性，通常在完井2-3 個月后開始貢獻產量，而當前完井數量自2023年1 月以來逐月走低，同時美國原油產量自2023 年3 月開始出現回落也印證了完井數下滑拖累原油產量。2023 年以來美國完井數量持續滑落，尤其是在完井作業高峰期Q2-Q3出現明顯下降，2023 年美國原油產量增量或低于預期。

2、核心產區資源品位趨穩，但仍有滑落風險：Permian 產區新鉆井單井原油產量在近6 個月持續維持在1055 桶/天左右，Eagle Ford 產區新鉆井單井原油產量甚至出現了極其小幅的回升，當前產量在1410 桶/天左右，Bakken 產區新鉆井單井原油產量在近6 個月極其小幅回升并持續維持在1650 桶/天，頁巖油單井產量并未伴隨油價回落而回升且資源品位逐步趨穩，中短期而言，核心頁巖油產區單井產量或持續維持這一水平。頁巖油資源品位趨穩，油價回落并單井產量未回升疊加頁巖油開采活躍度回落，在一定程度上證明美國核心頁巖油資源品位產量趨穩但回升空間或較為有限，美國原油產量邊際增量大概率較少。與此同時，我們通過對美國頁巖油核心產區的資本開支梳理以及用于勘探與開發的數據梳理，當前美國頁巖油核心產區均呈現出重開發類資本開支而輕勘探類資本開支的情況。這一趨勢顯著的說明了美國頁巖油企業目前仍集中于現有儲量的開發而非考慮穩定的中長期開發規劃，雖然當前核心產區的資源品位已經趨穩，在這一資本開支結構下伴隨頁巖油現有儲量的釋放，美國核心產區的資源品位仍有滑落風險。

3、頁巖油上游開發通脹嚴重，實物工作量增長有限：我們統計了23 家頁巖油企業2023 資本開支預算以及產量指引，發現較為明顯的趨勢是伴隨2022-2023 年疫情結束全球經濟復蘇，疊加地緣局勢緊張和高油價引發的能源安全問題，樣本頁巖油企業仍存在著不小的資本開支增量，2022 年、2023E 樣本頁巖油企業資本開支分別有27%、23%的增量；但與此同時，2022 年、2023E 樣本頁巖油企業產量增速僅有4%、4%（指引）。在疫情沖擊下，勞動力短缺成為上游開發的限制性因素，2022 年每周工資同比增加約10%，2023H1 每周工資同比增加7%，增加了頁巖油企業的生產用工成本；上游開發所需要的部分物料成本也大幅上漲，如壓裂井所需要的管狀鋼等，從PPI 指數來看，2022 年水泥、鋼鐵PPI 增速均保持在11-13%的范圍區間，上游原材料成本上漲也是導致上游開發通脹嚴重的重要因素，嚴重限制了頁巖油企業增產能力。

風險提示：

（1）美國能源開采政策出現重大變革；（2）加息超預期抑制終端需求的風險；（3）地緣政治風險；（4）衛星定位跟蹤數據誤差對結果產生影響的風險；（5）其他第三方數據來源出現誤差對結果產生影響的風險；（6）模型擬合誤差對結果產生影響；（7）其他不可抗力因素。

關鍵詞：