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自2015年開始，曾經兩次對萬邦德制藥發起并購，結果均以失敗而告終的萬邦德(原名“棟梁新材”)近日再度發布并購預案，擬以33.98億元的價格購買關聯公司萬邦德制藥100%股權，這是上市公司第三次吹響對關聯公司并購的號角。

作為同一控制下的關聯公司，萬邦德控股股東對萬邦德制藥的各方面情況的了解程度應該說是“茶壺里煮餃子，肚里有數”，其一而再、再而三的欲“吞下”兄弟公司萬邦德制藥，其目的真的是為了完成對“醫療健康領域”的產業戰略布局?《紅周刊》記者在詳細研讀其并購預案，發現預案中有很多疑點需要公司作進一步解釋。

劣藥風波

并購預案披露，萬邦德第一次對萬邦德制藥展開并購是發生在2015年9月，當時萬邦德的簡稱還為“棟梁新材”，其第一大股東為持有上市公司18.88%股權的陸志寶。棟梁新材當時發布的《浙江棟梁新材股份有限公司關于重大資產重組的停牌公告》稱，擬通過發行股份及現金支付相結合的方式購買萬邦德制藥100%的股份，然而這個預期卻因“鑒于本次重大資產重組涉及環節較多，交易各方就本次重組所涉及的資金方案、盈利預測補償方案及申報文件準備等相關事項或方案仍無法在規定期限內達成一致或協調完成”而不得不終止。對于第一次并購的失敗，《紅周刊》記者認為，這恐怕與萬邦德制藥此前曾發生的不合格藥品事件和過高的估值有關。

萬邦德制藥原名為浙江萬邦藥業股份有限公司，2013年因生產的“阿司匹林腸溶片”被檢測出不合格，而最終使其IPO申請被否。除此之外，萬邦德制藥的子公司萬邦德天然藥物有限公司也曾發生過一起生產、銷售劣藥的情況，即在2015年5月8日至10日，國家食品藥品監管總局會同湖南省食品藥品監管局對萬邦德制藥的子公司萬邦德天然藥物有限公司進行了“飛行檢查”時，發現該公司存在違規購進銀杏葉提取物生產銀杏葉片和銀杏葉膠囊，偽造相關銀杏葉提取物的批生產記錄、物料臺賬的情況。這次劣質藥的生產、銷售，使得該公司不但需要召回大量流通出去的產品，而且相關產品市場銷售也暫停4~6個月。

而在2015年4月2日，邳州市環境保護局對萬邦德制藥的子公司貝斯康藥業現場檢查時，也發現貝斯康2012年未經環保部門審批對生產線進行技術改造，建成GMP車間，未經驗收投入生產，生產工藝發生重大改變。依據相關法律法規，邳州市環境保護局對該公司處罰款5萬元，并責令其GMP車間立即停止生產，直到驗收合格;限期1個月內補辦環境影響評價審批手續。

生產劣藥被抓個現行，這樣的事件對于一家制藥企業來說，影響絕對不小。理論上，在生產受到嚴重影響的情況之下，公司的業績也會受到一定的影響，其資產評估時是需要考慮這個風險因素而不會評估的太離譜，可實際上從當時并購方案給出的估值來看似乎并不算低。并購預案披露，2015年12月7日，萬邦德集團有限公司將其持有的萬邦德制藥的部分股份轉讓給青島同印信投資有限公司和王國華時每股作價11.11元，而股權轉讓是按照40億元估值進行的，由于此次股權轉讓發生在棟梁新材與萬邦德制藥洽談并購期間，如果不出意外，當時的并購重組交易價格應該是不會低于這個價格的。而正是在公司發生劣藥風波、業績深受影響下，當年針對萬邦德制藥的重組失敗也就不覺得奇怪了。

萬邦德入主

在第一次并購失敗之后，上市公司似乎并未停止對萬邦德制藥的收購步伐。

2016年3月22日，棟梁新材第一大股東陸志寶同萬邦德集團簽署了股權轉讓協議，將其持有的棟梁新材9.44%的股份，共計2247萬股無限售流通股股份，以7.30億元的價格轉讓給萬邦德集團。至此，萬邦德集團與陸志寶并列成為第一大股東，持股比例均為9.44%。從股權轉讓過程看，陸志寶已經有了退出上市公司之意。

2017年1月9日，棟梁新材再次發布停牌公告，稱對萬邦德制藥第二次展開并購。然而計劃沒有變化快，上市公司于6月24日發布公告稱，由于國內證券市場環境及監管政策等客觀情況發生較大變化，本次交易各方認為繼續推進本次重大資產重組的條件不夠成熟，決定終止本次重大資產重組。屆此，棟梁新材第二次針對萬邦德制藥的重組又以失敗告終。

雖然第二次針對萬邦德制藥的并購重組失敗，但陸志寶卻于同年6月26日將自己持有的上市公司2247萬股無限售流通股股份，以7.2億元的價格轉讓給了萬邦德集團，致使萬邦德集團持有了上市公司4494萬股份(占上市公司股本總額的18.88%)，一舉成為上市公司第一大股東。

同年12月，棟梁新材又通過現金收購控股了萬邦德醫療，其后于2018年1月份將上市公司證券簡稱由“棟梁新材”更名為“萬邦德”。至此，在一系列收購上市公司股權動作后，萬邦德似乎已經準備好了第三次以大價錢來并購萬邦德制藥。

超高溢價之疑

根據此次上市公司發布的并購預案介紹，萬邦德制藥以2018年4月30日為評估基準日的賬面凈值為5.75億元，預估值為33.95億元，預估增值率為490.74%。根據預評估情況，并經交易各方協商，初步確定本次交易萬邦德制藥100%股權的交易價格為33.98億元。對于凈資產只有5.75億元的萬邦德制藥而言，交易價格定為33.98億元不能算是便宜。不過，作為并購雙方共同的控股股東，萬邦德集團即是本次交易的主導者，也是最大的利益享有者，在他看來，這樣的作價顯然是公允的，因為萬邦德制藥是有業績承諾作保障的：邦德集團、趙守明、莊惠、惠邦投資、富邦投資與上市公司簽署了《盈利預測補償協議》，根據五位補償義務人的承諾，萬邦德制藥2018年度、2019年度及2020年度歸屬于母公司股東扣除非經常性損益后的凈利潤分別不低于1.85億元、2.50億元和3.25億元。

然而，《紅周刊》記者認為，萬邦德制藥如此高額的業績承諾可實現性是值得懷疑的，因為從萬邦德制藥以往業績表現來看，其并沒有看起來那么優秀。并購預案披露，萬邦德制藥2017年營業收入相比2016年出現下滑，金額從6.99億元減少到5.64億元，下滑幅度達19%;凈利潤從1.23億元減少到0.76億元，下滑幅度高達50%。此外，其2017年的扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤也只有5863.59萬元，尚不足2018年業績承諾金額1.85億元的1/3。然而上市公司卻不惜“三顧茅廬”進行收購，除了并購標的給出的難以實現的超高業績承諾外，是否還存在其它不為人知的原因?

需要注意的是，在我國全面實施“兩票制”后，醫藥生產企業的銷售模式已經發生了轉化，由原醫藥公司多級分銷，變為更多是企業直接面對醫院的采購招投標，對醫藥生產企業的市場拓展、產品流動配送、產品銷售后貨款的回收等各方面都產生了不小的影響，對于該因素的影響，公司并未在報告中清晰體現這些問題的解決方案。

另外，并購預案還披露了補償義務人承諾的業績數據及由該數據核算出的本次交易標的資產初步作價對應的市盈率，其中萬邦德制藥2018年的市盈率高達18.37倍。根據并購預案披露，標的公司結合其所屬的行業和業務類型，對近年來A股上市公司的并購交易進行了梳理，基于交易標的業績承諾期第一年的承諾凈利潤情況，對同行業可比交易案例的市盈率情況進行測算后，同行業可比交易案例的業績承諾期第一年市盈率算術平均值為17.12倍，中值為16.90倍，本次交易初步作價相比于業績承諾期第一年的市盈率為18.37倍，高于同行業可比交易案例的平均水平。在并購方案中，標的公司認為其與紅日藥業的兩次重大資金重組收購和百花村重組上市的業績承諾期第一年市盈率較為接近，本次交易初步作價具備合理性?？善錄]有提到的是，紅日藥業和百花村兩家公司均因標的業績不達標而使得商譽出現了巨額減值。

其中，紅日藥業在2015年并購中對北京超思確認商譽7.73億元，對湖州展望確認商譽5.05億元。而北京超思及湖州展望2017年凈利潤的實現情況低于收購時預期值，業績未能達到當初承諾金額，導致其商譽減值1.24億元，2017年歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤也因此比上年大幅下滑34.96%。而百花村則是于2015年并購華威醫藥，高溢價并購產生商譽達17.04億元。2017年，在國家藥改政策調整的大背景下，華威醫藥業績大幅下滑而無法兌現當初承諾，為此百花村不得不計提商譽減值6.2億元，導致百花村2017年歸屬于上市公司股東扣除非經常性損益的凈利潤虧損5.7億元。

現實案例就擺在眼前，萬邦德卻不引以為戒，自己只看見了這些公司高市盈率并購中享受到的高溢價，而忽視了其過高商譽導致的業績大幅虧損，如此的選擇性忽視合適嗎?

更為重要的是，萬邦德集團持有上市公司萬邦德18.88%的股權，同時其也持有萬邦德制藥37.81%的股權，其既是上市公司實際控制人，也是本次并購標的公司萬邦德制藥的實際控制人，因此，這一次并購怎么看都更像是左手倒右手的交易。在完成此次并購之后，萬邦德集團因為高溢價出售標的公司股權，而獲取更多的利益，其持有上市公司的股權比例將增加到29.76%，進而掌控更多的上市公司股權，進一步增強其對上市公司的控制。就這點來看，此次高溢價的關聯交易，怎么看似乎都難以擺脫利益輸送的嫌疑。

[責編:liangshuang]

(責任編輯：蔣檸潞)

關鍵詞： 棟梁 上市公司